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[月利率怎么算]4月利率债分析:多方因素共振利好债市 流动性或延续适度宽松

经济数据 时间:2021-04-15

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     主要观点

  经济基本面:宏观经济存下行隐忧,需求偏弱先行指标微降。 从1季度宏观经济数据来看,虽然GDP平稳增长但宏观数据分化经济下行压力已现:制造业同比走弱,制造业投资持续低迷,进口平稳但出口重回负增长,新增社融较去年同期明显收缩;但一季度资金面较为宽松,债券融资回暖带动直接融资回升,居民部门降杠杆初见成效;CPI有所回落PPI持续回落,通胀担忧减弱。4月中采PMI小幅回落,制造业整体仍保持平稳。从分项指标看,需求端走弱、供给端平稳,未来经济增长仍有韧性,未来出口形势仍存在不确定性,需持续关注。

  资金与流动性监测:资金面适度宽松,市场利率短升长降。 4月,央行通过降准释放4000亿流动性,同时公开市场操作投放货币11275亿元,到期12075亿元,净回笼货币800亿元,较上月回笼力度大幅减弱。其中,通过逆回购投放7600亿元,到期8400亿元,无正回购及到期,累计净回笼货币800亿元,较上月增加4300亿元;续作MLF3675亿元精准对冲本月中旬到期的3675亿元。上旬,由于季末MPA考核结束、月末财政支出集中下拨等因素,资金面平稳跨季后维持平衡,央行小幅净回笼资金;中旬税期资金面有所收紧,市场利率抬升;下旬,税期扰动因素消失且伴随降准落地,资金面改善,市场利率涨跌互现。截至4月28日,Shibor利率短升长降,银行间同业拆借利率除隔夜、2周期上行外其余均下行,银行间质押式回购利率普遍下行。 代表实体经济融资成本的区域票据直贴利率延续回落;Shibor1年期利率与贷款基础利率倒挂利差继续收窄。

  一级市场:利率债发行放量,发行利率全面下行。 本月债市总发行量较上月减少3799.92亿元至37300.09亿元,到期27892.25亿元,净融资额小幅减少至9407.84亿元,融资能力有所下降。利率债发行9900.66亿元,较上月增加1898.33亿元,到期增加至5071.8亿元,净融资增加至4828.86亿元。其中,国债、地方政府债发行规模均有增加,政策性金融债发行规模较上月减少。分期限看,各期限国债、政策金融债发行利率均下行。 地方债方面,3年期发行利率波动下行,地方债发行利差有所收窄;本月发行的地方债中为置换债券的有2875.86亿元,截至4月底,尚未置换的非政府债券形式存量政府债务还有1.22万亿元。

  二级市场:利率债交易量增加,收益率整体下行。 2季度以来,宏观经济数据、市场流动性及监管等方面对债市的利好形成共振,4月债市持续走强。本月利率债交易总量延续回升,共交易41623.98亿元。国债、金融债、地方债交易总量及日均交易量均有增加。截至4月28日,各期限国债、国开债、进出口行债收益率均下行。本月,7Y期和10Y期国开债收益率期限倒挂现象得到修复。

  近期展望:宏观经济存下行压力,货币政策稳健中性,5月流动性或维持适度宽松,债市或将持续向好。 展望5月,受4月下旬央行降准释放流动性的影响,5月资金面将大概率延续宽松局面,或助推债市收益率进一步下行。此外,监管方面,4月27日《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》正式落地,整体好于预期,过渡期延长至2020年底,或对短期债市带来一定利好;同时,4月中央政治局会议的召开提出扩大内需、降低实体经济融资成本,或进一步确认政府对短期经济下行压力的担忧,5月债市或延续回暖态势,收益率或难上行。

  一、 经济基本面:宏观经济存下行隐忧,需求偏弱先行指标微降

  宏观数据季末走势分化,GDP平稳增长但存下行压力。 从1季度宏观经济数据来看,虽然GDP同比与前两季度持平,但数据分化经济下行压力已现:制造业同比走弱,规模以上工业增加值回落;制造业投资持续低迷,房地产投资、民间投资回暖但基建投资大幅回落;进口平稳但出口重回负增长,出口对经济增长贡献率重回负区间;新增社融较去年同期明显收缩,实体经济资金需求呈现走弱迹象;但一季度资金面较为宽松,债券融资回暖带动直接融资回升,宏观控杠杆背景下居民部门降杠杆初见成效;CPI有所回落PPI持续回落,通胀担忧减弱。

  中采PMI与财新PMI走势分化,需求走弱景气指数微降。 4月中采PMI为51.4%,环比小幅回落0.1个百分点,但仍高于一季度均值和上年同期,制造业整体仍保持平稳。季节性因素消退,内外需偏弱是4月PMI小幅回落的主要原因。从分项指标看,需求端走弱,导致新出口订单指数、进口指数较明显回落;供给端平稳,生产指数与上月持平表明企业生产平稳运行,原材料库存、产品库存或受到需求端减弱影响均小幅回落;受4月铁矿石、煤炭、钢铁等大宗商品价格下跌影响,原材料购进价格指数小幅回落,预计4月PPI下行概率较大。4月财新PMI为51.1%,较上月微升0.1个百分点,与中采PMI走势分化,或与二者覆盖样本不同有关。从高频数据看,六大发电集团日均耗煤量波动上行,高炉开工率持续回升。未来经济增长仍有韧性,未来出口形势仍存在不确定性,需持续关注。

  (一)公开市场操作:央行降准释放市场流动性,资金净回笼力度大幅减弱

  4 月以来,央行维持稳健中性的货币政策,呵护流动性意图仍然不变,通过降准释放4000亿增量资金,同时公开市场操作净回笼力度较上月减弱,资金面延续改善态势。 上旬,由于季末MPA考核结束、月末财政支出集中下拨等因素,资金面平稳跨季后维持平衡,央行小幅净回笼资金;中旬正值税期资金面小幅收紧,4月17日央行宣布自25日起定向调低部分银行存款准备金率1个百分点,且次日在公开市场继续投放大额资金;下旬,税期扰动因素消失且伴随降准落地,资金面改善。当月央行通过公开市场操作投放货币11275亿元,到期12075亿元,净回笼货币800亿元,较上月回笼力度大幅减弱。 其中,通过逆回购投放7600亿元,到期8400亿元,无正回购及到期,累计通过逆回购净回笼货币800亿元,较上月增加4300亿元;续作MLF3675亿元精准对冲本月中旬到期的3675亿元。分时段来看,月初,央行未进行逆回购投放,到期200亿元,净回笼200亿元;第二周,央行逆回购投放200亿元,到期1100亿元,净回笼900亿元;第三周,央行加大逆回购投放力度,投放货币4900亿元,到期200亿元,净投放4700亿元;第四周,央行逆回购投放2500亿元,到期5200亿元,净回笼2700亿元;月末,进行逆回购投放2500亿元,到期3800亿元,净回笼1300亿元。

  (二)货币市场利率:流动性适度宽松,市场利率短升长降

  4 月,跨过季末后资金面较3月整体改善,市场利率短端上行长端下行。 上旬,资金面实现平稳跨季并维持平衡;中旬税期资金面有所收紧,市场利率抬升;下旬,税期扰动因素消失且伴随降准落地,资金面改善,市场利率涨跌互现。截至4月28日,Shibor利率短升长降,除短期隔夜、1周、2周期上行外其余期限下行;银行间同业拆借利率除隔夜、2周期上行外其余均下行;银行间质押式回购利率普遍下行,除3月期下行外其余均上行。4月,代表实体经济融资成本的区域票据直贴利率延续回落。Shibor1年期利率下行,一年期贷款基础利率于4月8日上调0.1个百分点,两者倒挂利差继续收窄,银行负债端成本对贷款利率的压力有所缓解。

  三、一级市场:利率债发行放量,发行利率全面下行

  (一)利率债发行持续回升

  4 月,债市发行总量回落,利率债、信用债发行持续放量。 本月债市总发行量较上月减少3799.92亿元至37300.09亿元,到期27892.25亿元,净融资额较上月小幅减少至9407.84亿元,融资能力较上月有所下降。其中,信用债(企业债、公司债、中期票据、短融、PPN、资产支持证券) 发行增加至10646.15亿元,比上月增加1472.63亿元,到期6387.24亿元,净融资额增加至4258.91亿元;利率债 发行9900.66亿元,较上月增加1898.33亿元,到期增加至5071.8亿元,净融资增加至4828.86亿元。其中,政策性金融债 发行3631.78亿元,比上月减少360.72亿元,到期3981.3亿元,净供给小幅增加至-349.52亿元;国债 发行规模增加1151亿元至3251亿元,到期1090.5亿元,净供给增加至2160.5亿元;地方政府债 迎来季节性大规模发行期,发行规模大增至3017.88亿元,无到期。

  (二)国债、政策金融债发行利率全面下行,地方债发行利差有所收窄

  4月,国债招投标利率为3.42%,比上月下行13bp,政策性金融债发债利率下行26bp至4.24%,地方债招投标利率下行18bp至3.95%,从中标利率看,市场对利率债需求尚可。分期限看,各期限国债发行利率均下行 ,3M、6M、1Y、3Y、5Y、7Y、10Y国债月度平均发行利率分别下行至2.64%、2.94%、2.94%、3.42%、3.17%、3.70%、3.55%。各期限国开债发行利率均下行 ,1Y、3Y、5Y、7Y、10Y分别下行至3.52%、4.15%、4.29%、4.60%、4.45%。各期限进出口和农发行政策性金融债发行利率均下行 ,1Y、3Y、5Y、7Y、10Y期利率分别下行至3.55%、4.24%、4.32%、4.50%和4.58%。地方债方面,3年期发行利率波动下行,地方债发行利差有所收窄 ;本月发行的地方债中为置换债券的有2875.86亿元,截至2018年4月底,尚未置换的非政府债券形式存量政府债务还有1.22万亿元。

  四、二级市场:利率债交易量增加,收益率整体下行

  (一)利率债交易量整体回升

  2 季度以来,宏观经济数据、市场流动性及监管等方面对债市的利好形成共振,4月债市持续走强。本月利率债交易总量延续回升, 共交易41623.98亿元,较上月增加4303.81亿元。国债交易10520.82亿元,较上月增加1695.2亿元,日均交易量增加至526.04亿元;金融债交易量增加2578.02亿元至30039.49亿元,日均交易增加为1501.97亿元;地方政府债交易量小幅增加30.59亿元至1063.97亿元,日均交易量增加至53.18亿元。

  (二)收益率全面下行,国开债收益率期限倒挂修复

  4 月,市场资金面维持平衡,利率债收益率全面下行。 截至4月28日,国债3M、1Y、3Y、5Y、7Y、10Y期收益率分别较月初下行至2.67%、3.00%、3.19%、3.27%、3.63%、3.62%;国开债3M、1Y、3Y、5Y、7Y、10Y期收益率分别下行至3.08%、3.77%、4.20%、4.30%、4.57%、4.42%;进出口行债1Y、3Y、5Y、7Y、10Y期收益率分别下行至3.79%、4.22%、4.37%、4.59%、4.59%。本月,7Y期和10Y期国开债收益率期限倒挂现象得到修复。

  五、政策与展望:宏观经济存下行压力,货币政策稳健中性,5月债市或持续向好

  宏观经济存在下行压力,货币政策仍将维持稳健中性。从资金面来看 ,4月央行降准操作释放市场流动性,资金面虽受短期扰动但仍延续改善格局,且央行公开市场操作净回笼货币力度较3月大幅减弱,本月流动性适度宽松。就基本面而言 ,3月CPI回落、PPI持续回落,通胀担忧有所减弱,同时1季度GDP平稳增长,但宏观数据如制造业同比走弱、制造业投资持续低迷、出口重回负增长区间、新增社融较去年同期明显收缩、4月内外需偏弱PMI小幅回落等方面显示2018年经济仍存在下行压力。从外部环境来看 ,美国经济持续强劲,叠加通胀预期升温以及美联储推动货币政策正常化,推高美债收益率,带动美元指数上行;此外,中美10年期国债利差不足70BP,资本流出短期仍面临一定压力,且由于美元走强,人民币面临贬值压力,国内货币政策的放松空间较小。综合来看,未来宏观经济仍有下行压力,通胀总体依然可控,货币政策仍将维持稳健中性。监管方面 ,4月27日,《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》正式落地,对非标压力仍大,而理财过渡期内降幅预计不大,利率债抛压有限,整体好于预期,过渡期延长至2020年底,短期利好债市,有利于提振2季度债市情绪,但仍需关注后续监管细则的出台。

  5 月流动性或维持适度宽松,债市或将延续向好格局。 4月宏观数据显示经济存在下行压力,央行降准后流动性适度宽松,资管新规落地未超预期等因素,利好共振形成债市向好格局。5月到期资金量合计8725亿元,其中MLF于中旬到期3925亿元,到期量较4月有所增加,同时地方政府债5月仍是发行高峰期,叠加缴税缴准等因素对5月流动性的扰动仍然存在。但是,受4月下旬央行降准释放流动性的影响,5月资金面将大概率延续宽松局面,或助推债市收益率进一步下行,但在没有新的基本面明显走弱和重大流动性利好下,收益率出现快速下行的可能性较低。此外,资管新规的正式落地并未超出市场预期,且过渡期得以延长,或对短期债市带来一定利好;同时,4月中央政治局会议的召开提出扩大内需、降低实体经济融资成本,或进一步确认政府对短期经济下行压力的担忧,债市或延续回暖态势,收益率或难上行。

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